【研究报告内容摘要】
投资建议
公司品牌优势显着，增长稳健。随着经营机制逐步理顺，营销积极性得到提高。郑州产能不断释放，公司销量增速有望提升，而费用率有下降空间。预计2014-2016年EPS分别为0.99元、1.18元和1.35元，对应PE分别为22X、19X、16X。维持“推荐”评级。
投资要点
业绩略超预期：公司2014年Q1实现营业收入12.86亿，同比增长0.29%,实现归属于上市公司股东的净利润2.39亿，同比增长29.08%,EPS为0.6元。收入符合预期，而利润增速略超预期。
收入增速低，在预期之内：由于1季度公司收入往往占全年40%以上，春节销售时间长短对公司业绩影响大。Q1收入增速较低的原因有：1）2013年和2012年春节错位，2013年春节提前导致同比旺销周期缩短；2）2013年1季度冲业绩力度大以及2012年年底郑州新厂投产，导致2014年增长基数较高。
毛利率提升较大主要受益于成本下降：2014年Q1公司实现毛利率45.1%,同比提升3.7pct。而从公司年度销售数据来看，2011-2013年杏仁露出厂吨价并未提升（2元/罐），有未利用的提价潜力。2013年下半年计划核桃露提价，但核桃露对公司利润贡献太小。2014年毛利率的提升主要还是受益于成本下降。从成本端来看，2011年Q4以来马口铁价格持续下降，2013年底同比下降10%以上，对公司毛利率贡献为+3pct 左右；白砂糖价格自2011下半年开始下跌，2013年底同比降幅为15%左右，对公司毛利率贡献在+1pct左右。1季度马口铁和白糖价格仍处于下降通道，预计低成本将使得公司全年将维持较高毛利率。
期间费用率同比明显下降：2014年Q1公司销售费用下降1.8pct至17.3%,管理费用率同比下降0.3pct至1.3%,财务费用稳定（为-0.1%）。一方面，郑州产能投产，原来生产布局不合理的情况得到改善，配送系统的重新安排导致物流费率有所下降，另一方面2013Q1冲业绩导致销售费用高于正常水平。预计Q1之后费用率将恢复正常。
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