河北承德露露股份有限公司公布三季报，前三季度实现营业收入21.3亿元，同比增长1.2%；归母净利润3.4亿元，同比增长0.5%；EPS为0.46元。单三季度实现营业收入5.6亿元，同比下降2.6%；归母净利润8721万元，同比增长10%；EPS为0.12元。

点评：

收入增速低于预期，预计全年实现低个位数增长。公司前三季度实现营业收入21.3亿元，同比增长1.2%，其中三个季度收入增速分别为-3.15%/32.48%/-2.61%。我们判断三季度收入负增长主要是由于二季度收入增长较快，渠道库存压力较大所致。展望全年，我们预计公司收入将实现低个位数增长。

前三季度毛利率同比增长1.5pct，期间费用率同比增长1.33pct。公司前三季度综合毛利率为43.01%，同比增长1.5pct，主要受益于包装原材料价格的下降。费用方面，公司今年加大了费用投入，前三季度期间费用率为20.06%，同比增长1.33pct；其中销售费用率为18.04%，同比增长1.06pct（单三季度为18.17%，同比增0.52pct，环比下降4.77pct）；管理费用率为2.58%，同比增长0.39pct；财务费用率为-0.56%，去年同期为-0.44%。

大股东实力雄厚，期待给予公司更大的支持，同时有引入战投的可能。公司大股东万向三农集团拥有雄厚的资源、资本实力。我们认为目前植物蛋白饮料市场虽拥有良好的发展前景，但行业壁垒不高，竞争正在愈发激烈，蒙牛、伊利等强势乳企也在进军该领域，公司要想在行业中占据地位，在内部体制、营销能力以及产能建设等方面仍需要做出大量努力，此外公司单纯依靠内生性增长估值提升有限，因此我们认为万向集团有可能给予公司更大的资本支持，以实现公司更加快速稳健的发展。同时露露的品牌力和渠道力对于产业资源也有较大吸引力，不排除国内外战略投资者加入。

盈利预测与估值。我们预计公司15-17年EPS分别为0.60/0.66/0.74元，考虑到可能的大股东资金支持以及战投带来的估值溢价，给予公司16年25xPE，对应目标价16.5元，买入评级。

主要不确定因素。行业竞争加剧、公司新品市场推广不达预期。